O que o coronavírus pode significar para a economia global

Tendo ignorado amplamente o Covid-19 ao se espalhar por toda a China, os mercados financeiros globais reagiram fortemente na semana passada, quando o vírus se espalhou pela Europa e pelo Oriente Médio, alimentando o medo de uma pandemia global. Desde então, os riscos do Covid-19 têm sido tão agressivamente preços em várias classes de ativos que alguns temem que uma recessão na economia global possa ser uma conclusão precipitada.

Em nossas conversas, os líderes empresariais estão perguntando se o rebaixamento do mercado realmente sinaliza uma recessão, quão ruim seria uma recessão do Covid-19, quais são os cenários de crescimento e recuperação e se haverá algum impacto estrutural duradouro com a crise que se desenrola.

Na verdade, projeções e índices não respondem a essas perguntas. Dificilmente confiável no mais calmo dos tempos, uma previsão do PIB é duvidosa quando a trajetória do vírus é desconhecida, assim como a eficácia dos esforços de contenção e as reações dos consumidores e das empresas. Não existe um número único que capture ou preveja com credibilidade o impacto econômico do Covid-19.

Em vez disso, devemos examinar atentamente os sinais do mercado em todas as classes de ativos, padrões de recessão e recuperação, bem como o histórico de epidemias e choques, a fim de colher insights sobre o caminho a seguir.

O que os mercados estão nos dizendo

A queda brutal da semana passada nos mercados financeiros globais pode parecer indicar que a economia mundial está no caminho da recessão. As avaliações de ativos seguros dispararam acentuadamente, com o prêmio de longo prazo dos títulos do governo dos EUA caindo para níveis quase recordes em 116 pontos-base negativos – é o quanto os investidores estão dispostos a pagar pelo porto seguro da dívida do governo dos EUA. Como resultado, os modelos mecânicos de risco de recessão aumentaram.

No entanto, uma análise mais detalhada revela que uma recessão não deve ser vista como uma conclusão precipitada.

Primeiro, faça avaliações de ativos de risco, onde o impacto do Covid-19 não foi uniforme. No lado benigno, os spreads de crédito aumentaram notavelmente pouco, sugerindo que os mercados de crédito ainda não preveem problemas de financiamento e financiamento. As avaliações de ações caíram visivelmente em relação às máximas recentes, mas deve-se notar que elas ainda estão elevadas em relação ao histórico de longo prazo. No extremo oposto do espectro, a volatilidade sinalizou a maior tensão, colocando intermitentemente a volatilidade implícita no próximo mês em pé de igualdade com qualquer uma das principais deslocações dos últimos 30 anos, fora da crise financeira global.

Segundo, embora os mercados financeiros sejam um indicador relevante de recessão (principalmente porque eles também podem causá-los), a história mostra que mercados em baixa e recessões não devem ser automaticamente conflitantes. Na realidade, a sobreposição é de apenas dois em cada três mercados em baixa dos EUA – em outras palavras, um em cada três mercados em baixa é não recessivo. Nos últimos 100 anos, contamos sete casos em que os mercados em baixa não coincidiram com as recessões.

Não há dúvida de que os mercados financeiros agora atribuem um potencial perturbador significativo ao Covid-19, e esses riscos são reais. Mas as variações nas avaliações de ativos sublinham a incerteza significativa em torno dessa epidemia, e a história nos adverte contra o desenho de uma linha reta entre as vendas do mercado financeiro e a economia real.

Como seria uma recessão induzida por Covid-19?

Embora o sentimento do mercado possa ser enganoso, o risco recessivo é real. A vulnerabilidade das principais economias, incluindo a economia dos EUA, aumentou com a desaceleração do crescimento e as expansões de vários países agora são menos capazes de absorver choques. De fato, um choque exógeno que atingiu a economia dos EUA em um momento de vulnerabilidade tem sido o cenário recessivo mais plausível há algum tempo.

As recessões geralmente se enquadram em uma de três categorias:

• Recessão real. Classicamente, esse é um ciclo de expansão do CapEx que acaba em colapso e inviabiliza a expansão. Porém, severos choques exógenos de demanda e oferta – como guerras, desastres ou outras perturbações – também podem levar a economia real a uma contração. É aqui que o Covid-19 tem a maior chance de infectar seu hospedeiro.
• Recessão política. Quando os bancos centrais deixam as taxas de juros altas demais em relação à taxa “neutra” da economia, elas restringem as condições financeiras e a intermediação de crédito e, com um atraso, impedem a expansão. Esse risco permanece modesto – fora das taxas americanas já estão no fundo do poço ou até negativas, enquanto o Federal Reserve apresentou um corte surpresa de 50 pontos base. Fora da resposta da política monetária, os ministros das Finanças do G7 também prometeram apoio fiscal.
• Crise financeira.Os desequilíbrios financeiros tendem a se acumular lentamente e por longos períodos de tempo, antes de se desenrolar rapidamente, interrompendo a intermediação financeira e depois a economia real. Existem algumas diferenças marcantes globalmente, mas na economia crítica dos EUA é difícil apontar os riscos de crise financeira. Alguns comentaristas apontam para a bolha no crédito corporativo, como visto em emissões significativas e spreads apertados. No entanto, lutamos com a analogia do subprime da última recessão, pois o crédito corporativo não financia um boom econômico real (como o subprime fez com a habitação), nem a dívida mantida nos balanços dos bancos. Ambos os fatores limitam o risco sistêmico de um possível abalo no crédito, embora esse risco não possa ser totalmente descartado. É difícil ver o Covid-19 contribuindo para desequilíbrios financeiros, mas o estresse pode surgir das tensões do fluxo de caixa,

Olhando para esta taxonomia, e novamente para a história, há boas notícias na classificação da “economia real”. Embora idiossincráticas, as recessões reais tendem a ser mais benignas do que as recessões de políticas ou as induzidas pela crise financeira, pois representam choques potencialmente graves, mas essencialmente transitórios, de demanda (ou oferta). As recessões de política, por outro lado, podem ser graves, dependendo do tamanho do erro. De fato, a Grande Depressão foi induzida talvez pelo maior erro de política de todos os tempos. E as crises financeiras são do tipo mais pernicioso, pois introduzem problemas estruturais na economia que podem levar muito tempo para serem corrigidos.

Qual é o caminho de recuperação provável?

Quer as economias possam evitar a recessão ou não, o caminho de volta ao crescimento sob o Covid-19 dependerá de uma série de fatores, como o grau em que a demanda será adiada ou abandonada, se o choque é realmente um pico ou dura, ou se há dano estrutural, entre outros fatores. É razoável esboçar três cenários amplos, que descrevemos como VUL.

• Em forma de V : Este cenário descreve o choque “clássico” da economia real, um deslocamento do produto, mas o crescimento acaba se recuperando. Nesse cenário, as taxas de crescimento anual podem absorver totalmente o choque. Embora possa parecer otimista em meio à escuridão de hoje, pensamos que é plausível.
• Em forma de U : esse cenário é o irmão feio de V – o choque persiste e, enquanto o caminho de crescimento inicial é retomado, há alguma perda permanente de produção. Isso é plausível para o Covid-19? Absolutamente, mas gostaríamos de ver mais evidências dos danos reais do vírus para torná-lo o caso base.
• Em forma de L : esse cenário é a relação muito feia e ruim de V e U. Para que isso se concretize, você teria que acreditar na capacidade do Covid-19 de causar danos estruturais significativos, ou seja, quebrar algo do lado da oferta da economia – o mercado de trabalho, formação de capital ou função de produtividade. Isso é difícil de imaginar, mesmo com suposições pessimistas. Em algum momento, estaremos do outro lado dessa epidemia.

Novamente, vale a pena olhar para a história para colocar empiricamente o caminho potencial de impacto do Covid-19. De fato, as formas em V monopolizam o cenário empírico de choques anteriores, incluindo epidemias como a SARS, a gripe H3N2 de 1968 (“Hong Kong”), a gripe de H2N2 de 1958 (“asiática”) e a gripe espanhola de 1918.

Haverá conseqüências econômicas duradouras do Covid-19 ?

Para entender isso, precisamos examinar o mecanismo de transmissão pelo qual a crise da saúde infecta a economia.

Se a taxonomia das recessões nos diz onde o vírus provavelmente ataca a economia, os canais de transmissão nos dizem como o vírus assume o controle de seu host. Isso é importante, pois implica diferentes impactos e soluções. Existem três canais de transmissão plausíveis:

• Impacto indireto na confiança (efeito da riqueza): uma transmissão clássica de choques exógenos para a economia real é via mercados financeiros (e condições financeiras mais amplamente) – eles se tornam parte do problema. À medida que os mercados caem e os contratos de riqueza das famílias, as taxas de poupança das famílias aumentam e, portanto, o consumo deve cair. Esse efeito pode ser poderoso, particularmente em economias avançadas, onde a exposição das famílias à classe de ativos de capital é alta, como os EUA. Dito isso, seria necessário um declínio acentuado (mais baixo mercado que correção) e sustentado.
• Impacto direto na confiança do consumidor: embora o desempenho do mercado financeiro e a confiança do consumidor estejam fortemente correlacionados, dados de longo prazo também mostram que a confiança do consumidor pode cair mesmo quando os mercados estão em alta. O Covid-19 parece ser um golpe direto potencialmente potente na confiança, mantendo os consumidores em casa, cansados ​​de gastos discricionários e talvez pessimistas em relação ao longo prazo.
• Choque do lado da oferta : Os dois canais acima são choques de demanda, mas há um risco adicional de transmissão por interrupção do fornecimento . À medida que o vírus interrompe a produção e desativa os componentes críticos das cadeias de suprimentos, as lacunas se transformam em problemas, a produção pode parar, podem ocorrer folgas e demissões. Haverá uma enorme variabilidade entre economias e indústrias, mas, tomando a economia dos EUA como exemplo, achamos que seria necessário uma crise prolongada para que isso se realizasse de maneira significativa. Em relação ao impacto da demanda, vemos isso como secundário.

As recessões são eventos predominantemente cíclicos, e não estruturais. E, no entanto, o limite pode ser desfocado. Para ilustrar, a crise financeira global foi um evento cíclico (muito ruim) nos EUA, mas teve um excesso estrutural. A economia se recuperou, mas a desalavancagem das famílias é um fenômeno secular em curso – a disposição (e a capacidade) de emprestar famílias é estruturalmente prejudicada e o dano colateral é que os formuladores de políticas acham muito mais difícil impulsionar o ciclo apenas gerenciando o curto prazo taxas de juros hoje.

O Covid-19 poderia criar seu próprio legado estrutural? A história sugere que a economia global após uma grande crise como a Covid-19 provavelmente será diferente de várias maneiras significativas.

• Legado microeconômico : crises, incluindo epidemias, podem estimular a adoção de novas tecnologias e modelos de negócios. O surto de SARS de 2003 é frequentemente creditado com a adoção de compras on-line entre os consumidores chineses, acelerando a ascensão do Alibaba. Como as escolas fecharam no Japão e poderiam fechar de maneira plausível nos EUA e em outros mercados, o e-learning e o e-delivery da educação poderiam ser um avanço? Além disso, os esforços digitais em Wuhan para conter a crise por meio de rastreadores de smartphones demonstraram efetivamente uma nova e poderosa ferramenta de saúde pública?
• Legado macroeconômico : parece que o vírus acelerará o progresso para cadeias globais de valor mais descentralizadas – essencialmente, o vírus adiciona uma dimensão biológica às forças políticas e institucionais que levaram o modelo da cadeia de valor antes de 2016 a uma direção mais fragmentada.
• Legado político : Ramificações políticas não devem ser descartadas globalmente, pois o vírus põe à prova a capacidade de vários sistemas políticos de proteger efetivamente suas populações. Instituições frágeis podem ser expostas e mudanças políticas desencadeadas. Dependendo de sua duração e gravidade, o Covid-19 pode até moldar a eleição presidencial dos EUA. No nível multilateral, a crise poderia ser lida como um apelo a mais cooperação ou, inversamente, afastar ainda mais os centros bipolares de poder geopolítico.

O que os líderes devem fazer em relação aos riscos econômicos?

Os insights dos mercados financeiros e o histórico de choques análogos podem ser operacionalizados da seguinte maneira:

• Não se torne dependente de projeções. Atualmente, os mercados financeiros estão refletindo grande incerteza. Uma ampla gama de cenários permanece plausível e deve ser explorada pelas empresas.
• Não permita que as variações do mercado financeiro atrapalhem o julgamento sobre os negócios que você lidera.
• Concentre-se nos sinais de confiança do consumidor, confie nos seus próprios instintos e saiba como aproveitar os dados da sua empresa para calibrar essas informações. O impacto não será uniforme e as conclusões serão específicas para o seu setor.
• Planeje o melhor e prepare-se para as piores trajetórias. Lembre-se de que uma recuperação em forma de V é o cenário plausível conceitual e empiricamente, mas não deixe que essa percepção o torne complacente.
• Comece a olhar além da crise. Que micro ou macroeconômico ou legado o Covid-19 terá? Que oportunidades ou desafios surgirão?
• Considere como você abordará o mundo pós-crise. Você pode fazer parte de uma adoção mais rápida de novas tecnologias, novos processos etc.? Você pode, eventualmente, encontrar vantagens na adversidade para sua empresa, clientes e sociedade?